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债券基金风险之源,下半年看好可转债

时间:2019-12-16 23:24来源:财经资讯
富国基金固定收益部总经理兼富国天利基金经理、富国天丰基金经理饶刚日前表示,可转债正面临机会,而信用债品种仍值得关注。 继2008年底发行成功第一只封闭式债基富国天丰后,

  富国基金固定收益部总经理兼富国天利基金经理、富国天丰基金经理饶刚日前表示,可转债正面临机会,而信用债品种仍值得关注。

  继2008年底发行成功第一只封闭式债基富国天丰后,富国基金于近期推出了债券创新道路上的又一力作:国内首只创新分级债基——富国汇利分级债券基金。这一产品亦是基金审批多条通道制以来,创新通道获批的首只产品。

  饶刚现为富国固定收益部总经理,富国天利、天丰、汇利的基金经理,管理的债基资产合计超过70亿元

  城投债信用风波席卷整个债市,被称为“避风港”的债券基金面临大面积亏损的滔天巨浪

  天相数据显示,截至今年6月30日,富国天丰债券型基金以8.98%的收益率,在704只基金产品中排名第一。

  究竟是什么样的设计能在基金创新的竞争中拔得头筹?债券型基金又为何需要分级?

  理财周报记者 熊婷婷/文

  记者 汤雅婷

  上半年债券行情走好,在饶刚看来有以下因素:第一是宏观经济增速逐步走低;第二是欧债危机对债权的刺激;此外,股市走弱,避险资金到债市来。“天丰不可能每次都能获得这样的收益率”。

  在分享封闭式优势的基础上,富国汇利进一步引入了致力于令风险收益更加鲜明的分级设计。不少投资人将这一产品称之为富国天丰升级版。

  谈及债券基金,拥有最大光环的明星基金经理变为“二刚”,前华富曾刚已至汇添富门下,而富国饶刚忠守,他是富国债券基金近年来崛起的最大功臣,而其背后的13人固定收益团队,在业内亦算豪华。

  2011 年7月以来,城投债信用风波冲击国内债市,被誉为“低风险”产品的债券基金出现大面积亏损,“避险”功能失灵。当月,天相企债指数下跌了0.89%,天相可转债指数月跌幅达4%。

  由于股冷债热,证监会公示的新基金审批进度显示,在最近上报的8个新产品中,债券类产品占了5个。对此,饶刚表示,信用债品种仍值得关注,但大幅上涨局面,或许不易持续。

  1 同样是封闭式债基,能否简单介绍一下,富国汇利分级与富国天丰的联系与区别?

  富国债基全产品线,

  “据粗略统计,在这场债市危机中,遭到赎回的债券基金规模在50亿元左右,赎回主力以保险机构为主。”一位基金公司固定收益部人士透露。

  实际上,让饶刚赚得最多的也是可转债。2008年10月份,受经济危机影响,南山铝业一度传闻破产,市场上南山铝业的可债券下跌到83元,而该债券三年的回收收益率为8%。饶刚称,其在该债90多元的时候买了1亿元,83元的时候再买进了1.8亿元。

  与富国天丰一样,富国汇利属于封闭式债券基金。它的封闭期为3年,不需因流动性风险而牺牲收益;当看好市场时,还可以进行适度的杠杆操作来扩大收益。这两只产品均由富国基金管理,投资策略相似。

  团队优秀成机构追捧香饽饽

  据《财经国家周刊》记者了解,为防范风险,招商、富国、长城等重仓持有城投债的基金管理公司,接下来将对所有重仓债券品种进行深度调研,或将对一些信用资质不高的城投债券采取回避策略。

  其后半年不到的时间里,该债券一度涨至190元。“我们在190元的时候开始卖出,连杀了三天。因此挣了很多钱。”饶刚说。

  此外,富国汇利分级还进入了分级机制。在合同生效后,这一产品将按照7:3的比例分离为优先级基金份额汇利A和进取级基金份额汇利B,并分别上市交易。

  据资料显示,截至今年三季度末,富国基金债券基金规模达到约196亿元,仅次于华夏、工银瑞信,在业内名列第三。

  进入8月份,各机构对债券市场的趋势仍有比较大的分歧,作为稳定基金组合配置的重要组成部分,债券基金还有投资机会吗?

  此外,饶刚还认为,在中国,债券市场才刚刚起步,未来的发展空间会很大。至于信用债的违约风险,他表示,未来发多了,有可能会出现一两起违约。但从国内市场的整体企业文化与环境而言,这样的事件仍是极小概率,不必过分担心。

  富国汇利分级基金是国内第一个创新分级债券型基金,是首只通过分级制度设计,将债券基金面临的各类风险进行针对性管理的创新债券基金。

  华夏整体规模在业内居首,大幅领先其他公司,而工银瑞信以工行为背景,发行实力强劲,富国债基规模仅次于华夏和工银瑞信,这是非常不容易的。

  累积的风险

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  2 目前,国内的分级基金均为股票型,债券基金为何也需要分级呢?

  富国旗下产品拥有三个特色业务板块:固定收益、成长股、量化投资。目前富国债券规模、团队、品牌都已经跻身于业内第一梯队。目前富国旗下债券产品囊括了一级债基、二级债基、封闭式债基、封闭式分级债基、可转债基金及全球债券基金多个品种。其中封闭式债基和封闭式分级债基,都是业内首创。

  “最近做债的人很辛苦,‘心慌’和‘钱荒’之下,债市处于恐惧之中。”招商基金固定收益部投资总监张国强对《财经国家周刊》记者说。

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  与传统分级基金主要提供一个杠杆博弈机会的出发点不同,富国汇利基金分级首先考虑的是分离风险,特别是信用风险。

  2010年,富国汇利首日售罄,首发规模超50亿。2011年,富国天盈再度上演首日售罄,首发规模超80亿。富国债券基金热销的背后,是机构的大力支持。

  来自WIND资讯的统计数据显示,从7月1日到7月31日,155只债券基金(剔除今年以来成立的次新基金)整体表现下跌。其中,9只标准债券基金平均下跌2.08%,76只一级普通债券基金下跌0.88%,94只二级普通债券基金平均下跌1.37%。

  伴随着信用债市场的大发展,国内债券型基金尚无有效手段规避信用风险。富国汇利通过份额分级,可以实现对信用风险的有效分拆。

  “债券基金和股票型基金不同,能不能做大主要是靠机构客户,个人投资者对债券基金的投资热情一直就不高。”业内人士对记者表示。

  尽管跌幅绝对数据不算大,但与上半年0.85%的平均跌幅相比,这样的跌幅已经算得上是“重挫”,也是最近几年来的最大幅度下跌。

云顶集团4008,  通过信用分级,汇利A为较低风险且预期收益相对稳定的份额,其约定年收益为3.87%,比照三年期3A级信用产品设定。这一份额满足机构和个人对高等级信用产品的需求。

  富国汇利机构持有比例超过70%,富国天丰机构持有比例超过80%,而全市场所有债券基金机构持有平均比例为26%。

  在所有的债券基金中,跌幅前三的分别是博时信用债券A跌4.69%,华商稳健双利A跌4.00%,博时转债A跌3.94%。

  汇利B则满足愿意承担信用风险,追求高收益的投资者需求。对于初始投资人而言,汇利B相当于嵌入了大约3.33倍的杠杆。

  “富国债券基金已经成为业内最有品牌效应的债基了,现在机构的确很认富国的债基,更确切的说,认饶刚和他的团队。”上述人士表示。

  “近期,云南公投、上海申虹以长期贷款换短期贷款舒缓偿债压力,以及云南城投计划转划旗下重要资产等事件,使得公众对城投债的信用风险空前重视,并进一步扩散到对整个低信用等级信用债券风险的关注。”广发聚利债券基金基金经理代宇表示,由于市场担心城投债违约风险,怀疑地方政府偿债能力,投资者赎回开放式债券基金,进而迫使基金抛售所持有债券。因为城投债风险备受关注,市场上又缺少接盘,于是基金只好减持流动性好的品种,使国债、金融债、高评级企业债等债券遭到牵连并且下跌。

  3 低风险级别富国汇利A收益情况如何?适合什么样的投资人?

  富国13人团队饶刚领头

  好买基金研究中心首席分析师曾令华认为,前期保险、基金等机构投资者的债券持仓比较高,随着新的高收益率债券品种的发行,这些机构想要买入,只能是卖出旧债买新债,但是目前债券市场流动性比较差,对于基金等机构抛售的债券,接盘资金比较少,所以企业债、信用债下跌幅度比较大。而封闭式债基的下跌主要是对于这些基金持有的企业债、信用债等债券品种未来悲观的反映。

  汇利A固定的年化收益率为3.87%。这一收益率比照三年期3A级信用产品设定,从风险收益的配比来说,是很有吸引力的。

  撑起富国债券品牌的,便是富国以饶刚为核心的固定收益团队。现在这个团队共有13人,主要由饶刚牵头招募而来,且背景特长各异,形成互补。

  “这次市场快速下跌主要来自于交易型机构的主动抛盘,而公募基金的赎回加剧了这一压力。”中金公司固定收益部研究员徐小庆对《财经国家周刊》记者表示。

  汇利A十分适合机构作为信用类产品的配置品种。例如,保险公司只能投资于信用等级为AAA级的信用债,而市场上该类券种规模有限,汇利A可能是一个很好的替代品种。而对于个人投资者,银行间市场无法参与,在交易所市场也难与机构竞争,汇利A为这类投资人提供了参与的机会。

  饶刚现为富国固定收益部总经理,富国天利、天丰、汇利的基金经理,管理的债基资产合计超过70亿元。

  二季度末债券基金持仓结构显示,企业债占比为63.32%,较一季度继续提升,一方面流动性压力使得企业债持有被动提升,另一方面作为信用债的企业债,其绝对收益处于历史较高水平,仍是基金重点持有的品种。

  4 引入杠杆设计的汇利B级,能否提供有吸引力的收益?它的风险情况如何?

  饶刚自1999年开始从事证券行业工作,曾任兴业证券研究部行业研究员、金融创新研究员,兴业证券投资银行部投资银行业务创新、项目策划,富国基金债券及可转债、金融创新研究员。

  2010年以来,信用债成为各家机构争先追捧的品种,基金公司也集中发行了多只债券基金,其中有不少以信用债为宣传噱头。

  进取型的汇利B,承担汇利基金投资组合的主要风险,在满足汇利A的收益之后,有望博取更高收益。通过份额分级,对于初始投资人而言,汇利B相当于在常规的封闭式债基中嵌入了大约为3.33倍的杠杆。

  饶刚之下,富国债券团队的二号人物为钟智伦,现任富国天丰、优化增强的基金经理,同时也是发行刚刚结束的富国产业债的拟任基金经理。来到富国之前,钟智伦曾任平安证券部门经理,上海新世纪投资服务有限公司研究员,海通证券投资经理;2005年任富国基金债券研究员,2006年6月至2009年3月任富国天时货币基金经理。

  事实上,2010年年底时,深圳某债券基金经理就曾坦言,债券基金排名压力造成基金经理投资过于短期化,追逐风险很大的信用债,流动性风险和信用风险都很集中。

  作为封闭式债基的代表,富国天丰基金成立以来一年半经历了债市的牛熊转换,收益为20.19%。若引入杠杆设计,在良好的市场环境与投资管理下,进取类份额的收益有望比常规产品更具有吸引力。

  杨贵宾与钟智伦一样,同是2005年加入富国,其主要研究领域为宏观经济及可转债领域,现为富国天利、富国可转债的基金经理。

  “中国经济快速发展这么多年以来,信用风险一直在累积,终归要释放。银行还可以计提拨备,债券基金就根本无法承担信用风险。”一位基金业分析人士说。

  汇利B承担了汇利基金投资组合的主要风险,主要为信用风险。目前,国内尚无信用违约事件发生。我们相信,随着国民经济的健康发展,国内的信用违约率未来或也将处于较低水平。

  刁羽,现任富国汇利、富国天盈的基金经理,曾在国泰君安固定收益业务总部从事研究、投资工作,后任浦银安盛基金经理助理,2009年加入富国基金出任富国天时的基金经理助理,在富国固定收益团队中,主要研究方向为信用债投资。

  杠杆化操作

  5 富国基金为富国汇利分级基金配置了怎样的投资管理团队?

  赵恒毅,富国天盈基金经理,曾任通用技术集团投资管理有限公司研究员,2008年4月至今任富国基金固定收益部研究员,现主要专注于可转债和行业信用分析。

  去年以来,信用债成为各家机构争先追捧的品种,基金公司也集中发行了多只债券基金,其中有不少以信用债为宣传噱头。

  富国汇利分级基金的拟任基金经理为饶刚先生。其参与管理的富国天利债券型基金过去三年、五年期业绩均列同类产品前列;富国天丰基金则以8.98%的收益,荣登上半年基金收益榜首。凭借不俗的投资管理能力,饶刚先生在“金牛奖”、晨星、理柏等业内知名基金奖评选中,屡获殊荣。

  邹卉,富国天时基金经理。来到富国之前,邹卉曾任上海国泰人寿保险投资部投资助理,东方基金债券研究员,2008年加入富国任债券研究员。

  根据Wind资讯统计,目前封闭运作的债券基金共有22只,除了今年到期的富国天丰和中欧增强回报外,其余封闭债基的到期日都在2013年以后。值得注意的是,随着二级市场的下跌,封闭式基债券基金折价率也进一步扩大。

  经过多年的发展,富国已经拥有12人的固定收益团队,从业经验丰富,团队稳定。目前,富国管理固定收益类资产近200亿。

  除上述六人外,富国债券团队还有七位来自银行、保险、基金等不同行业的成员,分别研究包括信用策略及分析、银行间中票投资、行业信用分析、银行间资金交易、宏观债券策略、数量及风险分析等在内的不同领域。

  8月11日的数据显示,银华信用债的折价率达到7.94%,天盈B的折价率为7.88%。大成景丰的B级基金的折价率也达到8.23%以上。

  5 第一个封闭式基金富国天丰的目标是信用债市场。富国汇利分级债券基金如何定位自己的投资市场?

  由于团队人数较多且各自专业搭配互补,现在富国债券研究团队已经可以通过自上而下资产配置和自下而上个债选择相结合的方式来进行债券投资。

  一些新上市的分级债基跌幅更深,7月8日上市的泰达聚利A,截至8月11日累计跌幅近7%,折价率为12.56%,这对一只稳定收益的优先级债基来说,如此折价几乎不可想象。而其对应的聚利B则累计跌幅达到近12%。

  在封闭期内,富国汇利的重点投资对象是信用产品,尤其是较高收益的信用产品。当看好市场时,它还可以通过回购扩大收益。此外,可转债市场也是汇利基金重点关注的领域。

  富国债券基金的崛起,对内源自于饶刚团队的付出,对外源自于2008年的大熊市。

  截至8月11日,封闭债基的龙头富国天丰今年以来收益率仅为0.39%,折价率为4.23%。

  富国基金在信用债与可转债领域均积累了丰富的经验。其中,开放式基金富国天利在转债投资领域颇具特色,截至2009年底,这一产品的最近三年、五年期收益均列同类产品前列。

  富国天丰2008年熊市一炮而红

  富国天丰此前的高收益缘于其长期以来对信用债的高杠杆投资。公开资料显示,其2009年下半年以来便开始杠杆操作,今年二季末企业债投资占比达到151.66%。

  封闭式债基富国天丰则专注于信用债投资,其成立一年半来获取20.19%,更在今年以来的市场上长期溢价,得到投资人的认可。

  2003年年底成立的富国天利,2004年至2010年收益率分别为-2.63%、11.57%、27.56%、38.70%、3.65%、8.94%、7.99%,成立以来回报率达到125.59%(截至11月30日)。

  根据数据,富国汇利、富国天丰、富国天利共持有六只城投债,合计持仓市值5.93亿元,在所有基金公司中排名第三位,次于招商基金16.76亿元和交银施罗德基金7.9亿元。显然,在交投低迷的企业债市场上,即将到期的富国天丰将面临巨大压力。8月12日下午消息,据富国基金公司内部人士介绍,富国天丰放弃长期封闭计划,10月份封闭期满后,将直接转为开放式上市交易基金。

  6 我注意到本次汇利发行期要比常规产品短促很多,只有10天,为什么?

  虽有如此亮丽业绩,但是彼时富国债券并未形成如今的优势局面,这和整个市场阶段有关。

  对于封闭式债基而言,在风险可控的情况下最大限度地利用杠杆以提高收益,这在业内属于正常情况。博时基金固定收益研究员魏建表示,基金、券商、私募等机构的操作杠杆的确普遍高于银行和保险。但是,杠杆不能无限制放大。

  从前期市场调研来看,投资人对富国汇利的产品设计以及富国债券团队的历史业绩都很认可。不论是机构或高净值客户,均对这一产品显示了兴趣。2008年第一个封闭式债基——富国天丰基金发行时,三天即达到规模上限,并启动了末日比例配售。

  “2007年以前,债券基金是没受到市场足够关注的,特别是在大牛市情况下,股基动辄取得100%以上的收益,使得债券基金相形之下完全没有吸引力,直到2008年的大熊市,股基陷入大面积亏损,才使得债券基金的稳定收益显得有竞争力了。”分析人士向记者表示。

  “杠杆操作必须考虑到流动性紧张时的融资困难等风险,此外,如果杠杆较大,基金业绩随行情变化的波动也会变大。”招商信用基金经理张国强表示。

  上述原因都给予我们信心,并最终决定缩短发行期。

  富国债券基金的发家便是始于2008年富国天丰强化债券基金。2008年股市大熊中,富国天丰成立,当时首募总份额为19.98亿,为国内首只封闭式债基。富国天丰成立至今由饶刚和钟志伦管理,自成立日起截至今年12月1日,复权单位净值增长率为28.57%,稳居债基收益长跑冠军,富国天丰的优异表现,奠定了富国债基强大的品牌地位。

  投资机会显现?

  7 上半年,债券市场走出了一波大牛市。信用市场大幅上涨,富国天丰以8.98%的收益列所有基金之首。您如何看待债券市场的投资机会,这样的市场还会持续吗?

  富国天丰之后,富国又于2009年推出富国优化增强债券基金,2010年推出富国汇利分级债券基金、富国全球债券基金和富国可转债基金,2011年推出富国天盈分级债券基金,不断巩固加强自身在债券基金领域的布局。

  据民生证券基金研究中心统计,2011年自年初至8月5日,在155只债基中,只有19只实现正收益,占比12.3%,平均收益率为-2.28%,而 2010年所有债基均实现正收益,平均收益率为7.06%,两相比较,反差巨大。

  信用债领域,未来会有很大的发展空间,值得长期关注。可以采用自下而上的研究方法,发掘投资机会。而可转债在下半年值得关注。可转债投资成功的案例很多,但受制于市场容量小,缺乏可投资的品种。今年随着一些大企业纷纷宣布可转债的发行计划等,可转债市场在下半年面临扩容。在目前的时点上,我们觉得可转债面临的机会开始逐步大于风险。

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  “今年债券基金的投资非常被动。”南方基金固定收益部副总监韩亚庆表示,从大环境上看,今年其实是现金为王,但债券基金受契约限制又不能完全不投资,所以收益率整体较低。

  8 基金经理简历

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  对于债券基金的未来,机构存在一定的分歧,但是大多数接受《财经国家周刊》采访的基金公司认为,投资机会也许已经悄然到来。

  饶 刚,硕士,证券从业年限12年,基金从业年限7年。2003年加入富国基金任债券研究员,2006年1月起担任富国天利基金经理,同时担任固定收益部经理,2008年10月起兼任富国天丰基金经理。

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  富国基金固定收益部总经理饶刚表示,城投债市场的确存在部分资质不良的品种,基本面短期变差,但长期看信用风险相对可控,市场出现集体违约的可能性不大。而经此轮调整,部分质地优良的个券已进入价值区间;在情绪化的因素宣泄之后,或将出现投资契机。

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  华泰联合证券基金研究中心总经理王群航(微博)也认为,“随着一些城投债品种二级市场交易价格的不断下跌,其内在的价值,即风险溢价或曰风险补偿,也在不断地升高。”

  1 汇利A级3.87%的收益率从何而来?

  作为其中相对谨慎的代表,中海基金认为,虽然从债市基本收益率看,市场中部分品种已经具有长期配置价值。但是市场能否迅速反弹还将依赖于流动性的根本好转。在资金面长期偏紧、政策紧缩未见实质放松的情况下,债市难以出现迅速的反弹。

  汇利A级的固定的年化收益率Ra=3.37%+0.5%=3.87%。其中,“3.37%”为富国汇利基金首次募集前刊登招募说明书的前2日,中国银行间交易商协会非金融企业债务融资工具定价联席会议确定的3年期AAA级(一般AAA级)中期票据的发行利率下限,“0.5%”为基本利差。

  王群航表示,近期银监会有关规范和整顿银行理财产品的说法不断出现,这将会缓解银行理财产品盲目比拼收益率的局面,遏止银行理财产品极速扩张的势头,防止基金行业、尤其是债券型基金不断失血,并最终促使外流资金逐步回归。

  汇利A级3.87%的收益率对应的是债市风险。这一收益率已接近或略高于三年期3A级信用产品,从风险收益的配比来说,是很有吸引力的。

  值得注意的是,中国债券信息网近日公布的主要券种机构投资者结构显示,截至7月底,在债市八大投资品种当中,除短融券外,基金全面加仓。截至7月31日,基金持有企业债票面总额为2140亿元,而在6月底,这一数字是1890亿元,增仓250亿元。而险资则恰与之相反,除短融券略有增仓外,其他各券种均有减持。

  2 如何看待,汇利A和汇利B上市后的二级市场走势问题?

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  富国汇利分级债券基金合同生效后,分离为汇利A与汇利B,并分别上市交易。

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  从已有分级基金的二级市场交易看,今年以来已有4只分级基金先后上市,其优先级在上市交易后大部分时间呈现溢价。

  汇利A风险收益特征类似三年期3A级信用产品,且收益率可能略高于该类信用产品,对保险资金有吸引力,拥有明确的目标投资群体;同时,汇利A对收益率的变化较为敏感,交易价格不太可能大幅脱离净值。

  与股票基金进取级以一定的杠杆放大股票市场的风险不同,汇利B主要承担债券市场的信用风险,我们无法通过分析股票基金进取级来判断汇利B。

  在良好的息票收益率保护下,债券型基金的净值总体上呈现出逐年上升的趋势,从而可使高风险级的风险度更加可控。因此,通过合理控制信用风险,即使不考虑市场回购套利、新股申购等提供的收益增强,进取级仍可能在风险可控的环境下获取较好收益。

  目前,国内尚无信用违约事件发生。随着国内宏观经济的发展,我们相信违约率也将处于较低水平。

  整体来看,富国汇利为创新封闭式债券型基金。由于其运作管理团队与富国天丰相同,且投资策略相似,因此,对照考察富国天丰成立以来的折溢价表现,具备一定的借鉴意义。富国天丰上市后,曾有小幅折价情况发生。今年以来,该产品持续处于溢价交易状态,且近4个月以来,溢价均值约为3%。作为一只封闭运作的债券基金,其长期较高溢价,体现了投资者对于其业绩的肯定。

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